7月25日欧洲杯体育，凭证上交所上市委2025年第26次上市委审议会议效果，厦门恒坤新材料科技股份有限公司(简称“恒坤新材”)首发事项被暂缓审议。

二轮问询恢复中，收入部分被再次点名——这亦然监管层反复关怀的焦点之一。

在2022年至2024年间，恒坤新材贸易收入从3.17亿元增至5.48亿元，三年间险些翻倍，2024年同比增速朝上四成。在职何一个成本商场推介场面，这王人是极具诱导力的弧线。

但监管问询所指向的问题在于，这条弧线背后，收入的撑捏结构是否已发生显赫转变。

01 引进业务增速放缓

恒坤新材绝顶一部分收入来自于光刻材料、先行者体等“引进产物”业务(代理销售外洋产物)。夙昔几年，引进产物板块曾为公司营收作出热切孝顺。

2022年至2024年，引进产物扫尾收入分裂约为1.94亿元、1.71亿元和1.96亿元。不错看到，2023年该板块收入同比下落约12%，主要受到豪侈电子低迷和半导体行业周期下行的影响。

固然2024年引进业务收入有所回升(同比增长14.4%)，但与举座营收近五成的跳升比较，引进业务的增长光显放缓，已未再是收入高增长的主要驱能源。

更值得关怀的是，引进业务订单储备呈现捏续下滑。

阐明期各期末，公司引进产物在手订单金额从2.23亿元逐年降至1.61亿元，再到2024年末的1.24亿元，每年王人显赫减少。这预示着如果莫得新增订单的大幅填补，将来引进板块的收入可能进一步承压。

事实上，自2025年起公司已罢手向主要客户A1销售引进的SKMP光刻材料，相应业务由SKMP径直供货，该部分销售自2025年起不再计入公司收入。

这一变化对恒坤新材引进业务影响雄伟：2024年对客户A1代理销售的关连光刻材料收入高达1.42亿元，约占当年总收入的26%，在2025年将径直归零，造成高基数下的断崖式下滑风险。

上述风险在2025年上半年已驱动显现。2025年上半年，公司引进产物收入同比大幅下落57.4%，毛利同比下落59.1%，主要原因恰是对客户A1的引进光刻材料销售暴减所致。

尽管同期自产产物收入大增72.5%，在一定进程上对消了引进业务下滑的影响，但公司举座毛利仍较上年同期下落约10%。

由此可见，引进业务一朝失去关节客户订单，对公司事迹的遭殃立竿见影。秩序2025年6月30日，由于隔断了向A1供应SKMP产物，该部分在手订单已降为零，固然除A1以外的其他产物订单有所增长，但引进业务举座的不笃定性依然存在。

除了订单和客户身分，引进业务的盈利能力和可捏续性亦存在隐忧。

模拟按总数法打算，恒坤新材引进业务近三年毛利率约为30%，显赫高于同业代理商平均水平。

可是，公司也提到靠近来自下旅客户的降价压力，连年引进产物毛利率呈下落趋势。部分引进的先行者体和特种气体产物时期含量和定制化进程较低，商场竞争热烈，阐明期内已有产物被其他供应商替代，销售出现下滑。

恒坤新材暗示，将凭证走动条目变化和自产产物替代进展决定是否无间关连代理配合，并同步鼓励关连产物的自主研发，以裁减对外部供应的依赖。

这一措辞在客不雅上解析出公司引进业务败落永久踏实性：如果代理产物利润空间被压缩或供应链配合生变，公司不得不根除部分业务。而短期内引进板块的下滑已成定局，这部分照旧的营进出柱正在由盛转衰。

对恒坤新材而言，怎样弥补引进业务留住的事迹缺口，成为将来增长的一大挑战。

02 自主产物高速成长但基础薄弱

面对引进板块增速放缓，恒坤新材连年来鼎力发展自主研发产物，并将其视为新的增长引擎。数据自满，2024年公司自产产物收入达到3.44亿元，同比猛增80.6%，初度在营收组成中卓绝引进产物，占当年主贸易务收入的六成以上。

这标明恒坤新材正见效通过产物国产化来推动事迹增长。从政策角度看，公司这一溜型标的契合了下流晶圆厂国产替代的需求，也获取了一定成效。

可是，长远瓦解不错发现，自主业务的高增长在很猛进程上受益于低基数效应。2022年公司自产产物收入仅约1.28亿元，占总收入不到40%；即便历程两年高速增长，2024年自产业务范围也不外3亿多元，与引进业务此前的峰值体量绝顶。

以细分产物来看，公司光刻胶等中枢自主产物的销售额当今仍然较小。

举例，2024年恒坤新材自产光刻胶销售额刚刚冲破2,000万元，而当年国内半导体光刻胶商场范围约为64.2亿元。换言之，公司在这一关节领域的市占率尚不及0.5%，自主产物的商场立足仍在起步阶段。

相通地，硅基先行者体材料是公司的另一研发重心，但除TEOS以外其他新品仍在研制或客户考据中，尚未造成本色收入。

可见，刻下自主业务的快速增长很猛进程上是在较小的基数上扫尾的，要在更大范围上延续高增速，仍有待商场斥地和产物纯属的考据。

更需要警惕的是，自主产物板块本人也存在结构单一、盈利波动的问题。

阐明期内公司自产业务的增长主要依靠少数几款产物的放量。其中，自产i-line(365nm波长)光刻胶是公司光刻材料业务的热切冲破，但践诺销售险些沿途来自于单一型号。

在2022-2024年间，该型号光刻胶占据公司光刻胶销售额的比例高达100%、96.93%和94.07%，品种高度蚁合。由于早期供应商曾提供免费关节原料，该产物毛利率在2022年高达87.9%，但跟着2023年起需自行采购原材料，毛利率骤降至59.0%，2024年进一步降至45.9%。

这一剧烈的毛利下滑标明，先前格外优胜的盈利并不具有可捏续性，自主光刻胶业务仍处于爬坡阶段，成本秩序和工艺踏实性尚待普及。

此外，公司自主研发的SOC(硬膜光刻材料)和BARC(抗反射涂层)当今在国内商场份额居于原土厂商首位。这反馈出公司在部分细分领域具备一定时期先发上风，但同期也意味着SOC、BARC组成了现阶段自产收入的主要部分。

恒坤新材瞻望将来跟着其他光刻材料和先行者体产物快速增长，SOC和BARC占比将徐徐下落，产物结构会愈加平衡。

换言之，公司钟情于刻下仍在考据阶段的新产物来撑捏将来增长。可是这些新品能否按期大范围导入商场、力图成为下一个增长支撑，当今尚存在不笃定性。

自主业务要信得过挑起大梁，仍靠近商场竞争和客户考据的多重磨真金不怕火。

03 客户蚁合度高

阐明期内，公司主要依赖少数几家晶圆厂客户扫尾销售，高速增长险些十足由个别大客户驱动。

这一丝在其问询恢复中有所体现：连年来公司自产产物之是以大略快速放量，主若是率先导入了几个头部客户，成为收入增长的主要开首，而除中枢客户以外的其他客户销售并未出现光显普及。

相应地，照旧的某些客户(如客户C)采购需求下滑，公司对其销售领路两年下落。恒坤新材败露，阐明期各年前五大客户孝顺了99%以上的收入，这一比例远高于同业业公司约35%的平均水平。

由此可见，公司的业务高度依赖于少许数关节客户。正面的讲解是，公司深耕大客户政策，在国内首先的12英寸晶圆厂中取得冲破，占据一定份额。可是这一样式也导致事迹对单一客户的波动格外明锐。

一朝主要客户的订单出现变动，公司事迹很难不受到冲击。

践诺情况已造就证了上述风险。

前文说起，客户A1自2025年起改由原厂直供光刻材料，导致恒坤新材失去了一项热切代理业务，径直削减了绝顶可不雅的收入范围。

又如客户C(一家控股股东变更为SK海力士的晶圆厂)在阐明期内对公司采购额从4308万元降至2961万元，三年累计降幅朝上30%。原因在于客户工艺升级淘汰了一些材料，以及行业低迷和收购过渡期产能波动等。

尤其值得把稳的是，客户C引进采购的部分产物时期含量不高，容易被其他供应商替代，自满出客户黏性不及的隐患。

相通地，另一主要客户B固然连年来采购量激增，带来了收入的快速增长，但公司为争取该客户给以了阶段性价钱优惠，使毛利率大幅下滑。

高度蚁合的客户结构使恒坤新材的将来成长性充满不笃定性。当今公司在手订单中，朝上95%将在一年内施行完了，这意味着每年王人需要捏续获取主要客户的新订单撑捏事迹。

而新客户的斥地和放量速率较慢，阐明期内年度销售过百万元的新客户稀稀拉拉，对举座收入的孝顺短期内有限。

这种情况下，恒坤新材短期增长仍仰赖于现存大客户的业务景气度。可是半导体行业具有周期波动，大客户自身的产能欺诈、采购策略王人可能变化意外。任何一家的采购缩减或配合变动，王人可能令公司的高速增长难以为继。

正如公司在恢复中所述，针对客户蚁合的近况，即便其觉得有一定行业合感性，也不得不提醒关连风险并钟情通过拓展新客户、丰富产物应用领域来改善结构。

在刻下阶段，这一风险尚未本色排斥之前，恒坤新材的增长踏实性仍需打上一个问号。

恒坤新材在二轮问询恢复中强调，自产业务延伸将永久弥补引进业务的下滑，客户配合踏实，事迹增长具备可捏续性。

但二轮问询的败露内容，和7月25日的暂缓审议效果，造成了一个玄机的呼应：高增长与结构风险并存，捏续性尚待考据。

在科创板的审核逻辑下，暂缓审议并非终端，而是一个重新补充、进一步讲解的契机。但关于恒坤新材来说，此次“暂缓”，意味着在IPO的关节阶段，收入结构、客户蚁合与替代逻辑的每一环，王人会在补充败露中受到更严格的检修。

恒坤新材是否能在将来的补充材料和事迹进展中消化这些疑虑欧洲杯体育，将决定它能否冲破暂缓，走向信得过的科创板上市。